Рынок облигаций: вверх и вниз

Эта тенденция является особенно выразительной или ярко выраженной в случае Великобритании, где были пробиты высоты доходности периода паники 2022 года и короткого правления правительства Лиз Трасс с её мини-бюджетом и непрофинансированными налоговыми послаблениями для бизнеса. Казалось, что эти высоты доходности уже не вернутся. Однако с возобновлением инфляции центральные банки ответили продолжительной волной рестриктивной кредитно-денежной политики с высокими ставками, что заблокировало рост цен. Тогда возникло ощущение, что старые добрые времена вернутся, и всё будет, как при "бабушке", ставки снова снизятся до нуля, и вновь можно будет "бесплатно" размещать новые облигации.

Однако сегодня, по прошествии пяти лет, даже с хвостиком, любой, кто задаётся вопросом, наступят ли эти "допотопные" баснословные времена, вот им решительный ответ: НЕТ. С учётом сказанного, при прочих равных условиях, скорее всего, ставки процента и доходности будут даже продолжать расти. Факторы, лежащие в основе этого роста, в принципе до банальности ясны: инфляция продолжает упрямствовать, растёт и растёт, и никак не хочет падать до приемлемого двухпроцентного уровня, что мешает центральным банкам снижать процентную ставку.

Даже Япония после трёх десятков лет дефляции решила отказаться от своей политики дешёвых денег, и Банк Японии уже несколько раз повысил ставку. Права, это повышение никак не дает ожидаемого эффекта, и японская йена неумолимо падает. Укрепить йену едва удаётся даже объединенными усилиями центральных банков США и Японии, которые в рамках беспрецедентных мер осуществили совместную интервенцию на валютный рынок Японии, продав резервы в евро, что шокировало Европейский центральный банк, который не был заблаговременно уведомлен в этом.

Гигантские дефициты бюджетов развитых стран не демонстрируют признаки снижения, и это играет большую роль, потому что растёт вероятность событий, которые могут заставить государства, в конце концов, надавить на центральные банки, чтобы те с помощью инфляции девальвировали реальную стоимость национального долга.

Геополитические потрясения последних лет, включая войну с Ираном, становятся шоком для стран, экономики которых привыкли к стабильности. Совершенно никакой поддержки не оказывает политика Кевина Уорша, нового главы Федеральной резервной системы, которому уже с первых же дней своего правления пришлось столкнуться с мощной реакцией финансовых рынков.

Высокая доходность по облигациям является очень серьёзной проблемой для стран с высоким уровнем задолженности, и каждое новое увеличение долга на один процентный пункт обходится американцам растущими платежами за обслуживание долга, который обернётся в несколько процента ВВП в течение следующих десяти лет.

Тем не менее, всё сложнее становится представить себе демократическое государство, которое будет сворачивать бюджетные расходы для того, чтобы компенсировать рост долгового времени в Америке. Каждая политическая партия, по всей вероятности, надеется на то, что долговой кризис достанется в наследство следующему правительству.

Президентские выборы во Франции в 2027 году могут превратиться в настоящую баталию между популистскими партиями справа и слева. К ужасу для многих партия центристов действующего президента Макрона, не имеющая парламентского большинства, тщетно пытается принять бюджет на 2027 год с экономией на 54 млрд евро, и вынуждена сворачивать налогово-бюджетную политику стимулирования, что сопровождается массовыми уличными демонстрациями. Чем дольше страны и их правительства будут ждать и ничего не делать в плане урегулирования этой ситуации, тем острее будут становиться конфликты на всех уровнях.

Автоматическая корректировка уровня долга за счёт ставки на стимулирование роста экономики, увеличения темпов экономического роста, с помощью которых правительства многих стран думают расплатиться по всем прошлым, нынешним и будущим долгам, означает сделать упор на искусственный интеллект и ту высокую производительность труда, которую он обещает. Проблема, однако заключается в том, что ускорение темпов экономического роста в результате инвестиций обычно рождает дополнительную инфляцию, увеличение процентной ставки и доходности по облигациям.

В настоящее время более высокие ставки рынка опережают темпы экономического роста. Один только масштаб инвестиций в дата-центры оценивается банком Goldman Sachs в один триллион долларов на весь 2026 год. Это перераспределение инвестиций и венчурного капитала приводят к тому, что капитал становится более дефицитным ресурсом на рынке, и от этого-то и растёт доходность по облигациям.

Однако искусственный интеллект ещё только-только, возможно, готовиться к тому, чтобы увеличить производительность труда на какую-то существенную величину. Даже в Китае, где, вроде как, технологии находят более быстрое применение в производстве, тоже, видимо, имеются большие проблемы, и вообще, конечно, явно потребуется неопределённое время, когда, в конце концов, начнётся этот долгожданный рост.

Вместе с тем, электроэнергия дорожает, и обслуживание компьютерных мощностей обходится не дёшево. В своё время, на компьютерную революцию, программы электрификации уходили десятки лет, чтобы с их помощью впоследствии было достигнуто ощутимое увеличение производительности труда.

Ещё до того, как современные технологии начнут демонстрировать высокие темпы роста, налогово-бюджетные проблемы стран Европы могут ухудшиться. В этом случае искусственный интеллект станет создавать больше потенциального роста в Америке, чем в ЕС. Поэтому глобальные процентные ставки вырастут повсеместно. И в Старом свете возможностей ведения бизнеса станет меньше, потому что рынки труда вряд ли сильно изменятся в лучшую сторону.

Ещё одна проблема заключается в том, что, если рост производительности труда благодаря искусственному интеллекту окажется достаточно велик, то для того, чтобы преобразовать любые налогово-бюджетные программы стимулирования в эффект благосостояния, проблемы на рынке труда, которые постепенно будут накапливаться с потенциальным вытеснением человека за счёт искусственного интеллекта, означает, что государству придётся больше тратить на пособия по безработице. В итоге начнётся перераспределение доходов из рук труда в пользу капитала как фактора производства. А это означает повышение налогов.

Если же искусственный интеллект вызовет своего рода гонку вооружений, то страны будут вынуждены наращивать расходы на национальную оборону.

Повышение уровня жизни сопровождается ростом продолжительности жизни человека. Из-за этого растут расходы государства на пенсионное страхование и социальную защиту населения. Экономисты исследовательского центра Brookings Institution полагают, что эти факторы в совокупности с повышением процентной ставки могут более чем в два раза снизить позитивный эффект роста под влиянием искусственного интеллекта.

Последний раз дефицит бюджета в Америке был ликвидирован при президенте Билле Клинтоне. Тогда Штаты добились ускоренного роста производительности труда благодаря компьютерам и начальным этапам развития интернета. Дефицит тоже тогда смогли уничтожить без налогово-бюджетной дисциплины. Надежда на то, что им и на сей раз удастся повторить тот же трюк за счёт искусственного интеллекта, хотя и умирает последней, но высокие риски с учётом величины текущего дефицита и государственного долга делают это маловероятным в короткие сроки. В конце концов, сложно войти в одну реку дважды.

Автор: доктор экономических наук, доцент, профессор кафедры мировой экономики и мировых финансов Финансового университета при Правительстве РФ Михаил Вячеславович Жариков.