Облигации против вкладов: высокая доходность и ее цена для инвестора

Одновременно доходности государственных облигаций заметно выше: по данным кривой бескупонной доходности Банка России на 30 сентября, ориентир для пятилетних бумаг составлял 16,40%, десятилетних – 16,88%, тридцатилетних – 17,20% годовых. На первый взгляд возникает очевидный вопрос: если государственные облигации дают больше банковского вклада, не наступило ли время массово переходить из депозитов в ОФЗ?

Ответ сложнее, чем простое сравнение процентных ставок. Высокая доходность облигаций – это не бесплатная премия инвестору, а компенсация прежде всего за процентный риск. Банковский вклад предполагает заранее определенную сумму возврата и процентный доход, если соблюдены условия договора. Рыночная стоимость облигации, напротив, меняется каждый день. Если рыночные процентные ставки растут, ранее выпущенная бумага с фиксированным купоном становится менее привлекательной и ее цена снижается; при снижении ставок происходит обратное.

События сентября это хорошо показывают. 11 сентября Банк России сохранил ключевую ставку на уровне 14%, объяснив паузу усилением текущего ценового давления. В этот день доходность десятилетнего участка кривой ОФЗ составляла 16,41%. К 30 сентября она выросла до 16,88%, пятилетняя – с 15,92 до 16,40%. Иными словами, несмотря на отсутствие повышения ключевой ставки, рынок потребовал большую доходность за долгосрочные вложения, а цены соответствующих облигаций снизились.

Это важное напоминание: рынок облигаций реагирует не только на сегодняшнюю ключевую ставку. Для длинных бумаг гораздо важнее ожидания относительно инфляции и ставок на годы вперед, будущего предложения государственного долга и общей неопределенности. Поэтому распространенная логика «Банк России рано или поздно снизит ставку – значит, сейчас достаточно купить длинные облигации и гарантированно заработать на росте их цены» неверна. Снижение ставки действительно способно повысить стоимость облигаций, но рынок может заранее учесть будущий разворот денежно-кредитной политики или, наоборот, переоценить инфляционные риски.

Механизм можно показать на простом примере. Чувствительность цены облигации к процентной ставке характеризуется дюрацией. Если модифицированная дюрация бумаги равна примерно шести, снижение рыночной доходности на один процентный пункт при прочих равных может увеличить ее цену приблизительно на 6%. Но работает этот механизм и в обратную сторону: рост доходности на один пункт означает примерно такое же снижение цены. Это приближенный расчет, а не обещание доходности. Московская биржа прямо отмечает: чем выше дюрация, тем сильнее стоимость облигации реагирует на изменение ставок.

Именно здесь проходит главное различие между вкладом и облигацией для частного инвестора. Если ОФЗ удерживается до погашения, временные колебания ее рыночной цены становятся менее значимыми: инвестор получает предусмотренные условиями выпуска выплаты и номинальную стоимость при погашении. Но если деньги потребуются раньше, бумагу придется продавать по текущей рыночной цене, которая может оказаться ниже цены покупки. У банковского вклада другой набор ограничений: при досрочном расторжении часто теряются проценты, зато средства на обычных вкладах и счетах защищены системой страхования в пределах 1,4 млн рублей на одного вкладчика в одном банке, включая начисленные проценты.

Еще осторожнее необходимо сравнивать вклады с корпоративными облигациями. Более высокая доходность компании по сравнению с ОФЗ обычно означает дополнительную компенсацию уже не только за процентный, но и за кредитный риск – вероятность ухудшения финансового положения эмитента, задержки платежей или реструктуризации долга. Поэтому сама по себе максимальная процентная ставка не позволяет определить, какой инструмент выгоднее.

Российская ситуация при этом является частью более широкого процесса. 1 октября доходность десятилетних государственных облигаций США достигла 5,34% – максимума с 2002 года. До многолетних максимумов поднялись также доходности государственных бумаг Великобритании, Франции и Японии. Среди факторов Reuters называет сохраняющиеся инфляционные опасения, ожидания высоких ставок и беспокойство инвесторов по поводу роста государственных заимствований. Поэтому высокая доходность облигаций сегодня – не специфически российское явление: мировые долговые рынки в целом требуют все большую премию за долгосрочное предоставление капитала.

Для экономики последствия выходят далеко за рамки выбора частного инвестора между вкладом и брокерским счетом. Чем выше доходность государственного долга, тем дороже ориентир стоимости денег для компаний. Бизнесу становится сложнее привлекать длинное финансирование, повышаются требования к доходности инвестиционных проектов. Поэтому долговой рынок фактически показывает, насколько дорого экономика оценивает деньги не сегодня, а на несколько лет вперед.

Следующее заседание Банка России по ключевой ставке состоится 23 октября. Если инфляционное давление будет устойчиво снижаться и цикл смягчения денежно-кредитной политики продолжится, владельцы длинных облигаций с фиксированным купоном действительно могут получить дополнительный выигрыш от роста их рыночной стоимости. Если же инфляционные риски сохранятся, доходности способны оставаться высокими или подняться еще выше – и тогда цены уже купленных бумаг могут снизиться.

Поэтому сейчас правильнее говорить не о «победе облигаций над вкладами», а о периоде повышенной цены процентного риска. Вклад предлагает большую предсказуемость, облигация – возможность зафиксировать долгосрочную доходность и заработать на будущем снижении ставок, но ценой рыночных колебаний. И чем привлекательнее выглядит цифра доходности на экране, тем важнее понимать, за какой именно риск рынок готов ее платить.

Автор: д-р экон. наук, профессор кафедры мировой экономики и мировых финансов Финансового университета при Правительстве Российской Федерации Анна Геннадьевна Глебова