Додд–Фрэнк и Гласс–Стигалл: операция спасения американской финансовой системы

1. Судьбоносное решение. В серии наших предыдущих публикаций в журнале «Капитал страны»ⁱ мы показали, что ключевую роль в развертывании мирового финансового кризиса сыграла политика дерегулирования американского финансового рынка в виде отмены законодательства Гласса-Стигалла, которое длительное время разделяло коммерческие и фондовые операции американских банков. Соответственно, политика оздоровления финансовых рынков не могла не содержать в себе элементов возврата к положениям данного закона. В последней статье мы отразили активизацию политики команды Обамы, в которой ведущую роль играл бывший председатель ФРС Пол Волкер, по продвижению такой финансовой реформы, которая возвращает финансовые рынки к жестким мерам регулирования времен Великой Депрессии. Там же мы резонно предположили, что по мере оформления революционных идей финансовой реформы в законодательную оболочку, их содержание претерпит вполне ожидаемые изменения: «Есть большие основания полагать, что во время обсуждения этого вопроса в Конгрессе США все его революционные положения будут успешно выхолощены «слугами народа», подкормленными финансовой олигархией». «Солдатская смекалка» нас не подвела. В разгар одуряющей летней жары в Москве, помноженной на «химическую атаку» горящих торфяников законодательная машина США приняла судьбоносное решение. 16 июля 2010 г. Сенат США одобрил законопроект о финансовом регулировании, предусматривающий самые радикальные 30-х годов прошлого века реформы в этой сфере. Документ получил название «закон Додда-Фрэнка» (ДФ) — по именам главы комитета по финансовым услугам Палаты представителей Конгресса Барни Фрэнка и сенатора Кристофера Додда, возглавляющего банковский комитет верхней палаты Конгресса.

22 июля 2010 г. Президент США Барак Обама подписал закон о самой масштабной реформе финансовой системы США со времен Великой депрессии.

Прежде чем перейти к детальному анализу этого закона и его возможных последствий для американской экономики, отметим его интеллектуальное обеспечение в лице суперпопулярных ныне экономистов кейнсианского направления, нобелевских лауреатов – Джозефа Стиглица и моего любимого Пола Кругманаⁱⁱ.

В основу идущей сейчас перекройки регулирования финансовой сис-темы, вообще, положены идеи представителей «нового кейнсианства», которые они оттачивают в острой полемике с опозоренными светилами «чикагской школы», придерживающейся идеи эффективных рынков, не требующих государственного регулирования.

Для того чтобы финансовый кошмар 2008–2009 годов не повторился, Джозеф Стиглиц в своих последних выступлениях и публикациях предлагает ряд местами довольно радикальных реформ. Во-первых, это защита потребителей финансовых услуг как от ипотечных кредитов, ставки по которым со временем взлетают выше способности заемщика платить, так и от продаж деривативов тем, кто не может правильно оценить их риски. Во-вторых, максимальная прозрачность рынка деривативов, использование клиринговых домов и бирж для торговли этими продуктами плюс их субсидиарная ответственность за коллапсы рынков, которые они обслуживают. В-третьих, банки должны заниматься только своим ключевым бизнесом – брать депозиты и выдавать кредиты. Особенно это касается тех институтов, чье банкротство нежелательно для банковской системы. Банки с таким статусом имеют доступ к более дешевому капиталу, так как инвесторы несут меньшие риски. Таким образом, они получают реальную субсидию от государства, а это плохой вид вмешательства. Поэтому большие банки надо разбивать на мелкие, накладывать на них дополнительные требования по капиталу и дополнительные налоги. В-четвертых, ФРС нужно сделать более прозрачной и ответственной в части принятия монетарных решений, ведь на ней лежит существенная доля ответственности за кризис.

Как мы увидим ниже, практически все идеи уважаемого «нобеляра» нашли определенный отклик в итоговом варианте Закона ДФ.

Радикальные реформы финансового сектора поддерживает и другой нобелевский лауреат, профессор Принстона Пол Кругман. Он считает, что финансовый сектор США последнее время занимался тем, что изобретал иллюзию безопасности, производя и продавая инвесторам ложные заменители старых добрых депозитов. Этот бизнес оказался настолько успешным, что в 2008 году финансовый сектор производил треть суммарной прибыли в экономике страны, примерно в два раза больше, чем 20 лет назад. Эти прибыли могли быть оправданны, если бы банковский сектор исправно выполнял свое предназначение в экономике: направлял капитал на производительные цели, распределял риски, наращивал финансовую стабильность. Но ничего из этого банкиры не выполняли. «Факт в том, что мы вложили слишком большую часть нашего благосостояния и еще большую часть лучших умов в бизнес по созданию и втюхиванию сложных финансовых схем – схем, которые склонны взрывать экономику», – пишет Пол Кругман в своей колонке в New York Timesⁱⁱⁱ. В итоге он поддерживает любые реформы по сужению финансового сектора, в том числе дополнительное налогообложение.

Чтобы лучше понимать, почему финансовая реформа, направленная на ограничение самостоятельности банков, приветствуется в США практически всеми слоями общества, нужно показать, что виновники финансового кризиса оказались самыми крупными его бенефициарами. Когда Президент Обама использовал для характеристики крупнейших американских банков эффектный эпитет «жирные коты», он чрезвычайно точно отразил поведение банкиров во время кризиса: ничего не делая, они получили жирную сметану.

Американское правительство за два года инвестировало в банки и страховые компании $309 млрд. Когда в октябре 2008 г. правительство США впервые объявило о намерениях поддержать крупнейшие банки, многие опасались, что это приведет к убыткам на сотни миллиардов долларов. Однако спустя два года оказалось, что подобные госпрограммы вполне прибыльны. По оценкам министерства финансов на начало октября, государство потеряет около $17 млрд. по $80-миллиардной программе спасения автоконцернов General Motors и Chrysler, в то время как программы поддержки финансовых компаний принесут прибыль в размере $11 млрд. Доход правительства США от вложений в спасение компаний Уолл-стрит в период кризиса составил 8,2%, превысив прибыль от инвестиций в 30-летние US Treasuries, высокодоходные сберегательные счета, фонды денежного рынка и депозитные свидетельства^iv.

Однако глупо радоваться этой бумажной прибыли в ситуации, когда реальный сектор продолжает стагнировать. Реальное капиталообразование в США фактически заморожено. Денежные инъекции не превращаются в реальные инвестиции из-за продолжающихся опасений продолжения депрессии. Инстинктивная реакция бизнесменов и домохозяйств на неуверенность в завтрашнем дне проявляется в отсутствии четких инвестиционных планов. Для нефинансовых организаций (на которые приходится добрая половина ВВП США), этот отказ инвестировать лучше всего измеряется долей наличности, направленной на инвестиции в долгосрочные неликвидные активы. За первую половину 2010 г. эта доля снизилась до 79% — минимального уровня за последние 58 лет. Одновременно рост количества ликвидных активов после банкротства Lehman Brothers был самым быстрым в послевоенной истории и достиг почти $400 млрд. К середине этого года общий объем ликвидных средств составил $1,8 трлн. — самой высокой доли в общем количестве активов за последние 50 лет^v.

О том, что «жирные коты», во-первых, действительно очень жирны, и, во-вторых, действительно, нелюбимы американским народом, говорит пикантная история о том, как «главный кот», инвестиционный банк Goldman Sachs, решил полюбовно разойтись с властями США, которые обвинили его в мошенничестве по отношению к инвесторам во время финансового кризиса. В июле 2010 г. банк согласился заплатить Комиссии по ценным бумагам и биржам (SEC) США, а также своим инвесторам штраф и компенсации общим объемом 550 млн. долл. Таким образом Goldman избежал дальнейшего расследования и, возможно, еще более суровых санкций. При этом в заявлении SEC отмечается, что инвестбанк признал, что предоставлял своим вкладчикам «неполную информацию», и обязался пересмотреть некоторые методы ведения своей финансовой деятельности. SEC также подчеркнула, что другие компании Уолл-стрит должны извлечь урок из произошедшего и не допускать нарушений фундаментальных принципов честного ведения бизнеса^vi.

Но двусторонние потоки бюджетных средств между банками и федеральной казной – это сущие пустяки по сравнению с кредитной эмиссией и выкупом плохих банковских долгов, осуществленных ФРС. По самым скромным подсчетам в ходе первого периода «количественного послабления» с начала 2009 года ФРС напечатала 1,7 трлн. долл., которые пошли на утилизацию «токсичных активов», а в день, когда пишется эта статья, все обозреватели ожидают очередного заседания Совета управляющих ФРС 2-3 ноября 2010, когда будет принято решение о втором этапе «количественного послабления» на сумму около 1 трлн. долл.

В результате массированной помощи от ФРС уже на первом этапе крупнейший американский банк, являвшийся лидером по накоплению дериватов, превратившихся в токсичные активы, Goldman Sachs резко нарастил долю наличности и еще более резко сократил чистые кредиты (рис.1).

Рис.1. Изменение структуры активов банка Goldman Sachs в результате кризиса.
Источник: http://fintimes.km.ru/tsennye-bumagi/frs/13054

То есть, Goldman Sachs начал купаться в свободной ликвидности благодаря поддержке ФРС, сократив в два раза масштабы собственно банковской кредитной деятельности.

Сама же ФРС в результате беспрецедентной помощи шатающимся гигантам в течение второй половины 2009 года в четыре (!) раза увеличила объем ценных бумаг на своем балансе, причем почти весь прирост пришелся на сгоревшие ипотечные ценные бумаги коммерческих банков (рис.2).

Рис.2. Динамика ценных бумаг на балансе ФРС.
Источник: http://fintimes.km.ru/tsennye-bumagi/frs/13054.

2. Суть нового закона. С учетом всего этого финансового безобразия и руководствуясь благородной идеей усмирить и подстричь «жирных котов», американский истэблишмент в кратчайшие сроки протащил упомянутый законопроект ДФ. Его масштаб соответствует сложностям объекта регулирования. В законе ДФ 2315 страниц. Чтобы он окончательно заработал, требуется принять 243 подзаконных акта и провести свыше 150 дополнительных исследований по различным темам.

Законопроект призван сократить риски для финансовой системы. Он предоставляет регуляторам большие полномочия для надзора за банками и финансовыми учреждениями, а также наделяет их правом ликвидировать крупные проблемные кредитные организации.

Документ предусматривает, что возможности банков по проведению собственных операций на рынке на собственные средства будут ограничены (так называемое «правило Волкера»). Банки впредь смогут вкладывать средства в хедж-фонды и фонды частных инвестиций в объеме, не превышающем 3% от их капитала первого уровня, и владеть не более чем 3% капитала этих фондов.

Кроме того, законопроект ограничивает возможности банков, участвующих в программе федерального страхования, в торговле деривативами. Для такой торговли кредитным организациям необходимо будет создавать отдельные аффилированные компании. Разрешено будет сохранить операции со свопами, если они используются банками для страхования рисков.

Пакет включает в себя создание совета из представителей регулирующих органов США для отслеживания системных рисков в финансовой системе; наделение Федерального резерва функциями по надзору за крупнейшими финансовыми институтами; наделение правительства правом брать под контроль проблемные финансовые организации, проводить их реорганизацию; создание механизмов регулирования рынка производных инструментов и повышения его прозрачности за счет создания механизмов биржевой торговли; введение системы надзора для хедж-фондов и фондов частных инвестиций.

Закон предполагает ликвидацию трех главных пробелов в нынешней финансовой системе: отсутствие общего контроля, отсутствие механизмов выявления организаций, ставящих под угрозу деятельность всей экономической системы страны, отсутствие механизма регулирования небанковских институтов.

Закон усиливает контроль над ФРС. В частности, народные избранники будут контролировать так называемые «чрезвычайные» программы купли-продажи ФРС ценных бумаг с рынка, а сами программы будут проходить аудит. Кроме того, от ФРС теперь будут требовать отчитываться перед Конгрессом обо всех кредитах, выданных банкам. Прежде такого контроля не было. Эксперты считают новое положение скорее политическим, призванным ослабить контроль президента над ФРС, чем экономически целесообразным. Однако ясно, что излишние бюрократические проволочки, несомненно, ослабят эффективность монетарных властей.

Закон ДФ учреждает три новых института: Совет по контролю финансовой стабильности (межведомственный орган), Агентство по защите потребителей финансовых услуг (независимый орган при Федеральной резервной системе) и Инвестиционный консультативный комитет по защите прав инвесторов (при Комиссии по ценным бумагам и биржам, SEC).

1. Совет по контролю финансовой стабильности вправе давать рекомендации ФРС по регулированию системообразующих институтов и требованиям к ним по достаточности капитала, ликвидности и рискам. Теоретически для крупного банка остаются лазейки для спасения за счет налогоплательщиков – но только если его крах может нанести ущерб финансовой стабильности США, и за это проголосуют две трети членов Совета. Однако предотвратить подобные ситуации должна специальная команда экспертов при Минфине, которая займется выявлением и анализом системных рисков для информирования Совета, а также «похоронные» планы банков. Эти планы будут показывать, каким образом банк будет рассчитываться по обязательствам при потере устойчивости или его ликвидации. Регулятор может ограничить банк в операциях, если сочтет план неприемлемым.

Служба финансовых исследований, обладающая широкими полномочиями по истребованию информации у финансовых компаний, будет использовать свои возможности, чтобы собрать данные о работе финансовых институтов на непрозрачных рынках, таких, например, как рынок репо. Предполагается, что системная картина рисков даст регуляторам возможность заметить области, где возможен эффект домино — когда дефолт одного института способен привести к дефолту другого, а тот — стать причиной системного кризиса. В этом случае регуляторы могут потребовать, чтобы один или несколько банков снизили риски в конкретных областях.

2. Агентство защиты потребителей финансовых услуг регулирует деятельность банков и кредитных союзов с активами свыше $10 млрд., а также всех связанных с ними компаний, включая сборщиков долгов. В компетенции агентства – обеспечение потребителей информацией о банковских продуктах и обучение финансовой грамотности, защита потребителей от скрытых комиссий, противоправных условий и вводящих в заблуждение методов, оперативная реакция на сообщения, сомнительные сделки и финансовые схемы, в том числе поступившие по телефонной «горячей линии». Ранее американским потребителям, как и в России, приходилось обращаться в различные ведомства, единого центра не существовало.

Кроме институциональных реформ, предусматривается ряд ограничений, защищающих потребителей от безответственного кредитования банками. Например, для ипотечных заемщиков плавающие процентные ставки по кредитам ограничиваются установленным в договоре «потолком». В России такой «потолок» предусмотрен только по стандартным кредитам АИЖК, коммерческие банки по своим программам плавающие ставки не ограничивают, так что на практике они могут вырасти до 30% годовых. Есть и другие «приятные мелочи»: например, потребителям гарантирован свободный доступ к их кредитной оценке, если она негативно влияет на кредитное решение банка.

3. Инвестиционный консультативный комитет выявляет области, где у инвесторов есть значимые проблемы, и дает Комиссии по ценным бумагам рекомендации о мерах, необходимых для защиты инвесторов. Конкретные жалобы инвесторов рассматривает «омбудсмен». Пожаловаться можно и на рейтинговое агентство, и на управляющих хедж-фонда. Инвесторы могут предъявлять требования к рейтинговым агентствам в случае неудачной сделки, так как у них появляется ответственность за экспертное суждение. За плохой рейтинг SEC может лишить агентство регистрации. По закону, хедж-фонды с объемом активов свыше $100 млн. должны регистрироваться и отчитываться перед SEC. Эту информацию SEC направляет в Совет по финансовой стабильности и раз в год отчитывается перед Конгрессом о том, как эта информация были использована для защиты инвесторов. За плохой рейтинг SEC может лишить регистрации или оштрафовать^vii.

3. Каковые результаты нового закона? Как оценить основные результаты принятия закона ДФ?

Пол Волкер, экс-глава ФРС и нынешний советник Барака Обамы, остался разочарован окончательным вариантом правила, которое представлено в законопроекте о финансовой реформе в США и носит его имя. Как предусматривалось изначально, правило Волкера запретило бы банкам работать с частными инвесткомпаниями и хеджевыми фондами, что ограничило бы риски кредитных организаций. Однако на последней стадии переговоров в рамках комиссии, состоящей из членов обеих палат американского парламента, чтобы завоевать поддержку части республиканцев банкам все же было позволено инвестировать до 3% собственного капитала в такие фонды.

Пола Волкера можно назвать отцом всей нынешней реформы. Он пришел в Белый дом вместе с Бараком Обамой и почти сразу же стал продвигать радикальные идеи по реформированию банковской системы. К примеру, предлагал разделить банки на коммерческие и остальные – чтобы первые занимались только выдачей кредитов и приемом депозитов, а прочие делали что хотят. По сути это была попытка реанимировать знаменитый закон Гласса–Стигала образца 1933 года. Этот документ времен Великой депрессии разрешал коммерческим банкам заниматься андеррайтингом, но только через дочерние структуры и ограничивал размер прибыли от инвестиционной деятельности в 10% от всей полученной прибыли. Инвестбанкиров к деньгам населения допускать нельзя и спасать не надо, говорил Пол Волкер. Другие предложения советника Барака Обамы касались запрета на вложения собственных средств коммерческих банков в хедж-фонды и ограничения спекулятивных операций с ними. К примеру, в «тучные» годы прибыль Goldman Sachs от собственных операций на фондовом рынке могла доходить до 70% от всей полученной прибыли. При этом банк работал и работает с населением.

В окончательном варианте законопроекта такие американские банки, как Goldman Sachs и Citigroup, имеют в своем распоряжении буквально десятки лет для того, чтобы уменьшить долю в хедж-фондах и частных инвесткомпаниях, говорят юристы^viii. Лоббисты на славу поработали во время обсуждения законопроекта в обеих палатах Конгресса; некоторые эксперты считают, что банкиры с Wall Street, понимая, что не могут развернуть процесс вспять, просто возглавили его.

Несмотря на длительные сроки, отведенные банкам для реформы, крупнейшие американские банки вскоре после принятия закона ДФ решили закрыть операции по торговле ценными бумагами за свой счет. Goldman Sachs, не дожидаясь установленных сроков, уже перевел часть своих трейдеров в подразделение по управлению активами. И теперь трейдеры торгуют как бы не от имени банка, а от имени клиентов.

Банк JP Morgan в конце лета 2010 г. отдал распоряжения двум десяткам трейдеров закрыть все существующие позиции и приготовиться к завершению работы в банке. В основном увольнения коснутся сотрудников, находящихся в Лондоне. Именно там располагалось подразделение по торговле финансовыми инструментами за счет средств самого банка. В октябре 2009 года банк Citigroup согласился продать свое аналогичное подразделение Phibro примерно за 250 млн долл^ix.

Главными бенефициарами закона Додда–Фрэнка по американской традиции стали юристы и лоббистские конторы в Вашингтоне. В выигрыше оказались биржевые площадки, которые уже предоставляют платформу для торговли деривативами и, как бы странно это ни выглядело, ведущие игроки Wall Street – акционеры этих площадок. Коммерческие банки вроде Wells Fargo уже поспешили заявить о грядущих потерях – законодательство значительно ограничивает, к примеру, размер штрафов по просрочкам по кредитным картам. Введение остальных требований – к размеру капитала банков, резервам по убыткам и прочих – растянется как минимум на несколько лет. В целом же новое «беззубое» законодательство появилось таковым не случайно – обескровленной экономике США сейчас меньше всего нужны жесткие ограничения^x.

Надеяться на быстрое оздоровление финансовых рынков и активизацию реальных инвестиций после принятия закона Додда-Фрэнка не стоит. Потребуются годы, чтобы справиться со всеми тонкостями, прописанными в этом законе. Заложенные в них неопределенности будут препятствовать финансовым инновациям и сделают все правила, которые будут управлять будущими финансовыми рынками, слишком гипотетическими. Все это серьезно скажется на экономическом росте. Аналитикам теперь придется учитывать гораздо большее количество сценариев, которые могут сказаться на прибылях и повлиять на долгосрочные обязательства. Все это лишь нарастит премии за риски на неликвидные активы.

Кроме того, непонятно, как будет решаться проблема ужесточения законодательства по финансовым операциям в США с учетом сохранения глобалистической финансовой инфраструктуры. В условиях отсутствия контроля за движением капитала финансовая активность начнет перетекать из США в другие мировые финансовые центры: в Лондон или Гонконг. Эту проблему можно решить только на глобальном уровне, но тут очень сложно договориться, потому что в том же Гонконге будут очень рады видеть новых клиентов, и им выгоднее, чтобы США свои ограничительные меры произвели в одностороннем порядке.

Другая проблема непосредственных результатов закона ДФ – это замедление экономического роста. Учитывая, что Нью-Йорк как финансовый центр дает примерно 1% ВВП в год, ограничения могут существенно сказаться на экономическом развитии страны.

Но все-таки главный недостаток, точнее, главная беда закона ДФ состоит в том, что установленные в нем механизмы регулирования финансовых рынков будут существовать в рамках безнадежно устаревшей мировой финансовой архитектуры, предназначенной для развития спекулятивных, а не реальных инвестиций. Легендарный закон Гласса-Стигалла принес свои плодотворные результаты в виде содействия заключительной фазе индустриализации США в 30-50-х гг., именно потому, что в этот период мировая валютно-финансовая система отличалась жестким регулированием межгосударственных капитальных потоков и содействовала национальным инвестициям за счет национальной сберегательной системы. Сбережения домохозяйств, дополненные когда нужно дефицитным государственным финансированием, создавали мощную основу для национального инвестиционного процесса. Система валютных ограничений и валютного контроля, порожденная естественными для того времени обстоятельствами «вокруг» Второй мировой войны, препятствовала неконтролируемому перетоку капитала. Мы в ряде своих публикаций обосновывали точку зрения о неизбежности возврата мирового финансового устройства к модели «нового протекционизма» после окончательного развала существующей валютной системы. Представляется, что закон ДФ заиграет в полную силу только в рамках намечаемой «новой старой» архитектуры неоизоляционизма. Без этого он напоминает попытку влить «молодое вино в старые меха».